李海涛、林锡：拜登当选或带来更高的通胀与财政赤字；将更有利于经济复苏（空美债）、美股及黄金，相对利空美元，利多人民币。

文 | 李海涛、林锡

据央视新闻，美联社报道，美国民主党总统候选人拜登已获得超过270张选举人票。根据选举规则，如果最终结果确认有效，率先获得270张选举人票的总统候选人获胜，拜登将确定为第46任美国总统。

尽管特朗普可能会寻求法律手段重新计票（认为邮寄选票有问题），来拖延大选结果，这样最高法院介入进来后，12月14日的选举人团投票日有可能不会按照选民民意投票，最后导致由新国会或者众议院来选出新总统，这种情况有可能发生，但概率并不大——即便当前特朗普竞选团队正在让律师介入到选取过程。

美国大选的最终结果将像民调和我们此前预料一样，拜登将赢得46届美国总统大选，并于2021年1月20日宣布就职。

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拜登当选后的政策可能

财政政策方面，主要涉及税改（财政收入）与基建（财政支出），相比于税改，两党都支持基建。无论是特朗普的1万亿计划还是拜登的1.3万亿计划（其团队最近又提出一项2万亿美元气候计划），支持基建基本是两党共识，这有利于经济与资本市场复苏。

税改方面，特朗普与拜登分别持减税与增税不同主张。在2020年2月的2021年财政预算提案中，特朗普政府表示此前通过的税改法案或将在2025年到期后继续延长，特朗普甚至寻求进一步降低税率——将资本利得税最高税率从20%降低至15%、延长工资税递延期限、给予将业务从中国转回美国的企业一定的税收优惠等，但税改需要有众议院发起和主导，如果众议院依然由民主党控制，特朗普进一步减税法案通过可能性将很低；而拜登更希望通过税收和财政再分配功能降低社会贫富差距，主张提高税率，包括：1）将个人所得税的最高税率从37%提高到39.6%；2）将美国联邦企业所得税率从21%提高到28%；3）将对年收入超过40万美元的人群征收社会保障税；4）对年收入超过100万美元的人群按照常规税率征收资本收益和股息；5）对大公司的账面收入征收最低15%的税；6）美国公司依靠国外子公司赚取的利润税率将提高一倍至21%。拜登提高税收政策主张可能会打击美股上市公司利润与投资积极性，对股市形成利空。

货币政策方面，通胀可能导致美联储提前退出零利率。拜登团队对鲍威尔的表现还是认可的，与此同时，拜登还表示希望美联储在解决种族经济不平等问题上发挥更大的作用，要求美联储关注更多涉及控制通货膨胀和就业问题以外的其他社会问题；但鲍威尔会不会配合拜登财政刺激计划，维持低利率与QE不好说，如果美国通胀上来，美联储提前结束零利率，美国经济或将再次承压。

另外一项影响市场风险偏好的，是美国“长臂管辖”与贸易摩擦问题。在贸易与对外政策方面，总统有更高自由裁量权，国会基本无法做到有力干预。作为商人的特朗普由于从政经验少，对外政策比较粗暴；而拜登更具经验，其同样强调美国优先，保护美国企业利益，但更倾向于团结盟友，向中国和其他“贸易滥用者”施压（非关税武器），同时，抵制外国窃取知识产权行为，并重塑美国制造和创新能力，以不公平的环境与贸易操作问责中国。

总体来讲，拜登上台后将支持新政自由主义理念，提倡缩小贫富差距、加大政府干预（强化对科技及金融服务业的监管）、增加税收（上调企业所得税、富裕群体的个人所得税、资本利得税等）、扩张性财政政策、升级基建、重视国际联盟、反对关税施压以及更多社会福利、宽待移民等，认为减税加重联邦政府债务负担。这与过去特朗普执政时期奉行文化保守主义、强调自由与效率、限制政府规模和政府管制等、支持减税、反对非法移民、减少社会保障水平、保留持枪权利等会有很大不同。

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拜登当选或带来更高财政赤字和通胀

拜登确认胜选后，对资本市场而言，需要注意以下一些点：

一是，在1月20日拜登宣誓就职前，美国社会活动风险可能加剧市场波动。一方面是美国红蓝两派对大选结果争议，社会动荡，对经济活动产生影响；另一方面叠加秋冬季节，不受限制的社会活动加剧新冠疫情传播，带来新冠死亡人数上升，导致拜登上台后经济重新封锁风险。

二是，拜登政策将会有更高的通胀预期，利多黄金及人民币。拜登当选后将把重心放到扩大财政支出（扩大财政赤字，利空美债，利好黄金），降低美国社会贫富差距和矛盾（通胀预期上升，CPI可能达到4%以上，超过2008年金融危机高点），同时更加支持清洁能源发展（碳经济到电经济），对外可能化解美国与其他国家在经济上的紧张关系（有利人民币升值）。

拜登与特朗普政策差异主要来自两党执政理念不同。共和党利益至上、小政府的做法，确实有利于经济效率提升，同时也推升了经济泡沫。例如，共和党小布什时期，其推行的1.3万亿美元减税计划、以及对于医疗保险和社会福利体制的改革和社会保守主义的政策，带来了2001-2008年经济走强、大宗商品牛市，但过度的宽松政策也酝酿了2008年经济危机。

特朗普执政延续了里根时期的共和党执政风格——上台后减税政策促进了私人部门投资扩张，同时废除了奥巴马时期的医改方案，施压美联储主席鲍威尔货币宽松，推动美国经济同时，也推升了美国企业债务（尤其是页岩油公司）与美股泡沫。在2018年开启中美贸易摩擦以及各种退群后，美国经济开启下滑。

相比共和党，民主党执政可能带来更高的财政赤字或通胀。民主党政策更加追求经济主体平等，体现在对富人征税，对穷人减税，同时提高最低工资水平，降低社会矛盾与贫富分化。民主党在公平与效率方面，更兼顾公平，试图通过降低贫富差距来促进经济增长（穷人的消费倾向更高）。从历史上来看，民主党当政时期似乎有更高的经济增长，从经济增长一般理论来解释：经济增长取决于资本、劳动力与技术提升，而人的要素（决定技术进步）与信心（决定资本扩张）是经济增长的关键。

两党总统任期内经济实际增长率（%）

来源：Alan Blinder and Mark Watson（2014）：President and the Economy: A Forensic Investigation

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拜登当选或更有利于通胀、黄金和人民币

尽管大选前选情焦灼，而更多的信号显示拜登将大概率赢得选举，但计票过程一波三折。总体来看，拜登胜选可能性较高，如果不出现争议，对风险资产利好。

一是，大选结果落地后，美股风险偏好可能重新回升。

除非特朗普不认可大选结果，选举争议一直持续到选举人团投票日（12月14日）之后，持续的争议将压制风险资产偏好。正常情况下，拜登当选后可能较快出台财政纾困以及基建支持计划，同时短期内贸易摩擦得到一定缓和，对美股形成利好。

此外，如果国会分裂，对股市将更有利一些，因为分割的众议院和参议院将使得政治干预经济的可能性下降，经济在宏观上更多收到美联储货币政策影响。

二是，大选落地拜登当选更有利美债收益率回升。

美债长端收益率主要跟经济复苏与通胀预期有关，分两种情形：

1）拜登当选美国总统+国会分裂

2）民主党横扫华盛顿

第一种情形，美国新一轮财政纾困计划会面临不确定性，会一定程度导致经济复苏与通胀预期受阻，不利于国债收益率走高。

第二种情形，美国新一轮财政纾困方案会较快出台，而且规模估计会超2万亿美元（拜登曾承诺在未来5年增加2.5万亿美元投资于基础设施与清洁能源，这无疑将推升美债收益率，美债进入熊市，这样的刺激也会加大美股上市公司收益）。在民主党提高基础设施支出和最低工资情况下，财政赤字与国债供应增加，将推升经济复苏与通胀预期，导致长端国债收益率相对走强——但走强趋势将受美联储货币政策影响，基于民主党对美联储施压程度不及特朗普，美联储可能在通胀起来后提前退出非常规货币政策，这样对于美元指数可能先贬后升。

只要不出现争议局面，大选后的政策刺激预期、经济基本面修复、通胀回升、以及货币增速放缓，都可能支持美债利率上行。

拜登当选，尤其是民主党横扫，将更有利于美债收益率曲线上行，长短期利差走高；同时要观察美联储是否会配合拜登，在国债供给增加情况下，扩大购债规模来压低长端收益率。

三是，拜登当选可能短期利空美元，利多人民币。

如果特朗普当选+国会分裂，可能导致美元短期走强。逻辑在于：1）特朗普比较不关心疫情，美国经济持续复苏——2020年10月份，美国供应管理协会（ISM）制造业PMI59.30，创2018年10月来高点；2）特朗普也不会为了提高最低工资、全民医疗保险等而像民主党一样不顾财政赤字，这将导致美元短期走强。人民币汇率可能承压，因为担忧中美在贸易、技术和投资方面的紧张局势将进一步升级。

如果拜登当选，可能导致美元走弱，人民币走强。一方面拜登可能推行更高的财政纾困计划，导致美国财政赤字增加；另一方面，拜登在外交政策方面反对单边关税遏制中国，同时希望加强盟友之间关系，更利于全球化和美元对外输出，在经济复苏初期，会导致美元周期性走弱。（对中国而言，竞争好过敌对，贸易摩擦短期缓和）

四是，原油：无论谁当选，risk on后将进入新水平。

拜登当选，将更有利于原油价格上涨。尽管拜登上台后跟伊朗的关系缓和，导致伊朗原油出口，增加原油供应，但OPEC+减产以及拜登对页岩油开采的政策限制将抵消这部分不利影响。

此外，对原油来讲很重要的一点是经济复苏与通胀预期，这两个变量决定了原油价格趋势。拜登财政纾困以及降低贫富差距的政策，可能更有利于经济复苏，通胀预期以及国债收益率上行。

五是，黄金：拜登当选更有利于黄金。

黄金主要跟美债实际收益率相关。2016年8月后，市场开始交易特朗普财政减税和基础设施投资政策，美债实际收益率开始走强，黄金开启下跌。不过这一次，即便特朗普能够想法上任，预计黄金也较难出现2016年的下行：1）没有了再次减税来吸引个人部门投资，经济受税收刺激影响增长可能性较低，一方面财政赤字不允许，另一方面，两党的博弈以及减税加大贫富差距和社会矛盾；2）特朗普推行的中美贸易摩擦以及各种退群，已经被证明对经济增长是不益的——2018年10月美国经济开启下跌，制造业也并没有再次回到美国。

假如拜登当选，黄金可能先涨后跌。短期内可能推出新一轮财政纾困刺激，叠加拜登提高最低工资、全民医疗保险等政策，将推升财政赤字创历史新高，美国CPI当月同比可能达到4%以上（超过2008年金融危机时期），而名义利率可能因为美联储的购债计划而维持在0.8%-1.0%，这对黄金创历史新高可能又是一次机会；但随着疫苗出台、经济复苏以及美联储政策逐渐退出，黄金将回落。

总结来讲，拜登当选更有利于黄金、人民币，对A股也更有利，更多利空美元；如果小概率事件特朗普再次当选，可能更有利于美元与美股走强，同时人民币可能因为中美贸易摩擦升级而走弱。

本文仅代表作者本人观点

李海涛系长江商学院金融学教授、杰出院长讲席教授、中文/金融MBA项目副院长；林锡系长江商学院研究助理。